但这个数据并不让人轻松,因为PMI的统计是环比,也就是这个月和上个月的比较结果。相比上个月几乎是全面“停工”的状态,这个月的复工速度、规模都肉眼可见地在增加。但是,和去年同期相比,恐怕仍是负增长,显现经济所承受的压力仍然巨大。这当然和全球疫情的不断蔓延及加重有关。当全球都开始“停工”,需求疲弱不需争议,问题只是,会疲弱到何时?

  历史上最有名的“大萧条”发生在上世纪30年代的美国,其国民生产总值由1929年的1014. 4亿美元大幅降至1933年的683.3亿美元,降幅高达32.6%,而名义国民生产总值下降了一半以上。大量企业破产,数千万人失业,失业率由3%升至25%,并在20世纪30年代其他年份中一直保持在15%以上。1930—1933年,每年银行倒闭的比例分别为5.6%、10.5%、7.8%和12.9%,到1933年年底,坚持经营的银行仅为1929年的一半。大萧条期间,工业产出下降了37%,价格下降了33%。直到1940 年,美国的经济规模才恢复到大萧条前的水平。

  而百年历史上,最有名的“大衰退”则发生在本世纪,即2008年美国次贷危机引发的经济危机。这是美国自大萧条以来持续时间最长、影响最深远的经济危机。衰退始于巨型地产泡沫的破灭,之后出现连锁反应,崩盘、投资银行倒闭、商品价格暴跌、信贷冻结、国际贸易放缓。900多万所房屋被取消了赎回权,800多万个工作岗位消失。到2009年底,约3000万人处于失业、就业不足或放弃寻找工作的状态。

  通常我们会认为,连续两个季度的GDP负增长能够定义衰退,严重且持久的衰退才能定义为萧条。因此,“大衰退”连续两年的GDP负增长不“足以”被定为“萧条”。这种说法在经济学定义上当然是有意义的。不过,由于大萧条时期仍然是金本位制度,当前的世界已经处于现代货币理论体系中,所可使用的工具数量、花样都与从前大不一样,是否还会复制百年前的“大萧条”路径值得探讨。而无论如何,“大衰退”在现代社会已经足够可怖,社会所感受的痛楚甚至还未消失殆尽。

  因此,当前经济状况恐怕已经预示衰退会出现,只是会有多“大”的问题。美联储预估疫情引发的失业人数有可能达到4700万,失业率会飙升至32%。

  美联储在今年拿出了好些“非常规”的手段,包括但不限于不开会就紧急宣布降息、一次就降息到底、保证会“买买买”做好最后的人等。

  这些被广泛讨论,段子层出不穷。比方说,美联储降息后,美股大跌,很多人说,美联储瞎出招,把市场吓坏了,所以才会大跌,这个手段不对。

  我当然无意为美联储辩护,美联储也不需要谁的辩护,到时候国会听证的时候他们自然会需要面对一堆凌厉质询自我辩护。这里只是做一个小小推测。

  上上任美联储主席伯南克曾经做过研究,分析金融体系的问题在加剧经济衰退过程中扮演的角色,发现一种奇特的“金融加速器”现象。即经济衰退往往会吞噬信贷流量,反过来会导致经济衰退更加糟糕。从贷方角度来看,银行在经济衰退期间会遭受更大的损失,这导致他们在做出放贷决策时更加谨慎。从借方的角度来看,当家庭与企业的收入、财富减少之际,它们的信誉度就可能会降低。更加谨慎的银行和信誉度降低的借方意味着信贷流量更少,从而阻碍家庭的采购计划和企业的投资计划实施。这些领域支出的减少加剧了经济衰退。在经济上行之际,金融加速器则以相反的方式发挥作用。随着经济形势的不断改进,银行利润会增加,面临的损失则会减少,放贷意愿趋于增强。借方的财务状况得到改善,变得更有信誉。这两个因素结合在一起,就会推动信贷流量增加,为经济复苏增添动力。金融加速器表明,正是由于信贷市场存在信息不对称的现象,所以,经济衰退一旦发生,就会更严重,而经济扩张一旦发生,则表现得更强劲。

  也就是说,提前引导市场预期非常重要,一旦出现恐慌而没有及时制止,即使几家小银行的财务问题都会演变成全国性挤兑乃至系统性风险。

  美联储对系统性风险点及流动性情况的掌握当然是更精确的,在疫情大势面前所做决策,一定也是居于这种考虑,这也侧面证明市场的担忧并非空穴来风。当然,是不是和鲍威尔过去的投行工作历史带来的某种“触觉”有关,他会需要未来在国会作证时说的。

  对于美联储降息的利索劲儿,很多人是不服的。如果利率降到零,是不是美联储就没有“武器”了?

  事实上,在大衰退以前,美联储就一直在考虑这个问题,当“大衰退”开始以后,他们发现,即使利率到零,仍然大有可为。在救助贝尔斯登、美国国际集团、花旗银行等实际案例中,都表现得很是淋漓尽致了。

  这次的一篮子工具的确很齐全,不但使用了“传统”的美联储工具,也使用了一些上次“大衰退”中创新的工具。比如定期资产抵押证券工具TALF(Term Asset-Backed Securities Loan Facility),这个机制很是复杂,主要为借款者提供“下行风险保护”,即如果投资者在下滑时离场,可以在一定程度上保护他们的资金。

  值得注意的是,TALF“初创”就有两个背景,一是动用了《联邦储备法》第13条第3款的规定,这是在大萧条时期增加的一项条文,规定在“异常和紧急情况”下,如果有五个或以上的美联储理事会成员表决同意,美联储可向任何个人、合伙企业或机构发放;二是这是与财政部合作制订的计划。

  可见,目前美国对金融和经济的评估已经是紧急状态,而且大家也不用太担心美联储的工具问题,其不但还有余地创新,美国经济也不会只靠一个美联储,会有财政部等多重机制的合作。从刚刚出台的“2万亿”中也能够看到。

  “大衰退”中,时任美国财政部长保尔森在参议院银行业委员会中努力推销他的想法,请求国会给他“非指定”的授权,也就是说“没有限制”的授权,以便财政部大规模买进房利美与房地美的债券和股票。保尔森解释道,如果国会获得的授权没有限制,那么市场就会感到非常放心,到最后财政部或许根本就无须动用这种无限制的授权,市场就会自发地恢复稳定。

  他举了个例子:“如果你口袋里有一把玩具,你可能早晚会把它掏出来。但如果你有一支火箭筒,而且人们也知道你有火箭筒,你也许就不会用到它了。”这句话的意思就是,市场恐惧情绪会自发地愈演愈烈,如果政府机构在此时可以展现出强大的干预权力,则有可能让市场感到放心,从而避免最差的结果。

  从两次经济大危机来看,无论是重蹈覆辙哪次,都会很不好过。但借鉴历史,可以得出一些或可为当前所用的结论。

  一是合作才有赢的可能,“拆台”只可能都输。“大衰退”之所以能够没有演变成“大萧条”,而是较快复苏,除了不同的货币体系背景等以外,全球的联动合作机制至关重要。美国与许多国家建立了货币互换机制,且最终大家达成一定共识。而“大萧条”时期,美国通过了《斯穆特-霍利关税法案》,进一步提高近900种进口商品的税率,进口商品的平均税率达50%以上。此后各国相继展开报复行动,美国及全球的贸易总额大幅下降,对经济增长的拉动作用持续减弱。当前,也有各种“拉仇恨”的声音,似乎希望保护主义舞得更欢快一些,这是不明智的。

  二是想要度过危机,必须进一步减税降费,以及适度扩大财政赤字,不必过度追求财政预算平衡的目标。经济下滑,财政压力必然加大。但越是在危机时期,越是不能实施紧缩的财政政策。“大衰退”使用了扩张的货币、财政政策应对,尽管多次面临“美债危机”“债务悬崖”;大萧条期间,政府开始增加了支出以应对经济衰退,但随着政府的财政赤字不断上升,为平衡财政预算,政府决定增加税收并通过了《1932年税收法案》,政府支出却逐年减少,政府消费支出和投资总额1929年为180.4亿美元,1931年为206.8亿美元,1932年和1933 年分别降至200.2亿美元和193.8亿美元。财政和货币政策的不力被认为是大萧条旷日持久的重要原因。

  三是应对措施必须适合本国情况。纵观历史,无论是美国两次经济大危机“大萧条”“大衰退”,或是其他国家面临的金融经济危机,其成因或有相同之处,但因所处历史环境、社会背景、体制不同,具体爆发路径、爆发情势等都有所不同,使用对策也不能完全相同。“大衰退”后,美国就进行了美联储在内的一系列监管系统改革。所以,该市场预期引导就赶紧引导,该结构性改革就赶紧改革。重点是弄通思路,而不是老讨论谁在“抄作业”没有。

  伯南克是“大衰退”时期的货币政策“掌舵人”。在其回忆录里,他说,保尔森的话让他想到了一个军事原则,即“压倒性兵力”原则。通过这种方法,可以促使对方产生畏惧心理,不战而降,从而最大限度地降低伤亡人数。

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